我花了一些时间更新了自己对于Merkel（MKL-US）的想法，也读了这间公司的执行长–Tom Gayner之前的访谈（他之前是Merkel的投资长），在2016年价值投资者洞察的访谈当中，他提到了自己投资股票的方法：“对于我们投资的四个原则，我是一个字都不会更改的。
我们所寻找的公司，是具有可观资本报酬率、举债不过度且能产生获利的公司。这些公司需要有成长的潜能、对资本的控管必须有纪律，且有合理的股价，管理阶层则必须是诚实并具天赋的，但强调的重点后来有了一些改变。
我接受过像是会计人员那样的训练。一开始我跟许多价值投资者一样，觉得应该要观察财报，并在当下得出目前这间公司值多少？而卖出时又会是多少价值？但现在对我来说最重要的并不是当下的场景，而是整个故事情节。具有这种特质的公司，接下来究竟会发生什么事呢？
这让我更加想强调第三点（未来的成长潜质跟资本的控管），商业的世界是动态的，公司不是变得更好，就是变得更糟。我之前已经因为没有充份评估公司的前景，仅观察那些如同朽木的资产而吃尽了许多苦头；当然能够买进有着不错前景的优质公司是很好，但是最好不要这样做的原因是因为它们通常很贵。我现在还是对这个很敏感，但是现在我更愿意为了追求好东西而付出较高的价格。”
这打到了我的痛处，我这几十年来因为投资那些用传统估值方法评价后看似便宜但未来前景一片迷茫的公司，而付出了很大的代价。我指的是像IBM（IBM-US）、JC Penny、办公用品供应商Staple（现在是未上市的Sycamore的子公司），这些公司的表现不佳，没有一套能够以再投资换取不错的回报。或者是能在长期变得更好的实际计划。
此外，我还有一些成功的投资经验，在这些经验当中，我买进了优质的公司，虽然当时的估值并没有很便宜。有个有趣的例子是我之前曾经写过的穆迪（Moody’s，MCO-US），我在2016年6月脱欧投票后买进（它的股价在两天之内跌落至85～90美元，下跌了约15%）。在当时管理阶层预估2016年的每股盈余约为4.6美元，让股价的本益比跌落至20。我相信大部份的人认为这样的倍数对于一间优质的企业来说，不到很大的折扣，只能算是合理的数字。
但根据过去三年的表现来看，显然只看倍数的基本分析是不够的。公司的管理阶层预估2019年财政年度的每股盈余是8美元，这相比于2016年的每股盈余成长了75%，约为20%的年化报酬率。相较于我之前提到的公司IBM以及JCPenny，它们可能要运气十足，才能达到一样的报酬率（但实际上它们的运气没有那么好）。
你可能会指出，穆迪是因为税负减免才能带来高额的回报，但这恰恰说明了优质企业的真正价值：它们能够保留绝大部份的获利，而非将这些回报仅留给客户。
这个每股盈余的优异表现，为股东带来了极佳的报酬。穆迪的股价现在已经高于190美元了，是2016年价格的一倍（未计算股息）；其中有部份原因是本益比从20倍成长至23倍，但绝大部份的因素则是它的获利能力。
结论
回到Gyner在2016年价值投资者洞察的访谈当中所说的：“专注于整部电影，而非一个场景。”这个场景就像是当下的盈馀乘数，这整部电影就像是公司会怎么经营，以及它接下来5年、20年的获利能力。我学到了几次惨痛的代价，让估值来主导投资决策是个错误，对一个长期投资者来说，企业的质量好坏，才是最需要考察的因素。
优质的企业，能够投入资源，在长期带来不错的回报，这样的方式会比买进廉价的公司，期望它在短短的几年之内因为评级的改变而股价上涨来得可行。这并不代表你应该在任何价位，都应该买进优质的企业。
我认为从这里可以学习到的一点是，你可以基于企业的质量，建立一个筛选股票的关卡，接着思考股价和估值之间的关系。如果潜在的投资标的，没有通过第一个关卡，最好的方式是寻找下一个投资机会。
重新回顾一下，显而易见的是，当时我应该对于JC Penny有这样的结论（IBM的成长前景有些疑虑，其实我应该把它归类到“太难”的这个类别），但我却因为股价便宜，而非企业的前景来决定了投资决策（在JC Penny的例子当中，这个结论是基于接下来那几年，错误地预估了它的获利能力）。在未来我将会听取Gayner的建议，改变应该着重的重点。
